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多因子合成 · 本系列实操收尾 · 全 A 实测

把靠谱的因子叠起来，
会更好吗？

这一篇是整个 因子系列 的实操落点：我们把筛出来的「穿越 regime、与规模正交」的几个正因子——价值（别买贵）+ 低应计（赚真钱）+ 躲上月赢家（反转）+ 季节性——等权合成一个打分，取最优组做纯多头。组合起来真的 1+1>2 吗？答案是：有用，但很朴素，还藏着两条反直觉的教训。

样本 2017–2026｜全 A（需有财报数据，故偏大中盘）｜4 因子等权 z-score 合成｜月度·等权·纯多头（信号 t、收益 t+1）
0.50→0.58合成最优组夏普（vs 基准），test 段 0.67→0.78
−23%→−17%test 段最大回撤被压下来
−4.5%合成最差组（Q1）——干净的「避开」名单
应计独大单看应计 +3.1% 反而强过等权合成 +1.7%
一句话结论。把穿越-regime 的正交因子等权合成，确实拿到一个稳健但朴素的多头 edge：最优组 Q5 超额 +1.7~2.3%、夏普 0.50→0.58、回撤 −23%→−17%、五组单调、train+test 一致，且最差组 Q1（−4.5%）是干净的排雷名单。但两条诚实教训：①naive 等权会稀释——单看最强的 应计（+3.1%）反而比等权合成（+1.7%）更强，因为弱因子把强因子拖下来了；②因子有效性依赖股票池——合成需要财报数据、天然偏大中盘，而 季节性/反转 这类小盘效应在大盘池里反而失灵甚至转负。合成的真正价值是"稳健 + 削回撤"，不是更高的收益数字。

五组全景：单调、稳、回撤更浅

合成打分 = 均值[ z(B/M) + z(−应计) + z(−上月收益) + z(历史同月) ]，分 5 组，纯多头，基准 = 合成池等权 8.9%。

合成分组年化夏普MDD超额（全期）
Q1 合成最差4.4%0.30−46%−4.5%
Q28.4%0.47−38%−0.5%
Q310.1%0.55−36%+1.2%
Q410.4%0.58−35%+1.5%
Q5 合成最优10.6%0.58−35%+1.7%
形态很干净：Q1→Q5 单调上行，夏普 0.30→0.58。合成的好处不在头部有多猛，而在整条曲线稳、Q1 排雷清晰。test 段（2022+）尤其漂亮：Q5 夏普 0.78、回撤只有 −17%（基准 −23%）——组合在震荡市里帮你少挨打。

拆开:合成 vs 单因子(全期 Q5 超额)

信号Q5 超额夏普在合成池里的表现
低应计（赚真钱）+3.1%0.64最强、最稳（train/test 都 +3%）
价值（别买贵）+1.7%0.61稳健正贡献
躲上月赢家（反转）+0.4%0.48大盘池里变弱（反转是小盘效应）
季节性−4.4%0.31大盘池里失灵甚至转负
等权合成+1.7%0.58被弱因子拖累，但更稳
这张表是本篇的灵魂。应计单独 +3.1% 就比等权合成 +1.7% 高——因为季节性在这个大盘池里 −4.4%，把合成拉了下来。教训：①"多因子"不是无脑等权，要按因子在目标池里的真实有效性加权（或直接剔掉失灵的）；②同一个因子换个池子命运不同——季节性/反转在 全市场（含小盘） 里是穿越-regime 的正因子，搬到"有财报的大中盘"池里就没了。因子有效性是"因子 × 股票池"的联合属性，不是因子单独的属性。

那到底该怎么组合？

大中盘池（能拿财报）

以基本面质量因子为主：低应计 + 价值（别买贵）+ 稳健成长（避激进扩张）。这几个在大盘池里稳健、正交、穿越 regime。季节性/反转在这里权重给低或不给。合成 Q5 +1.7~2.3%、回撤更浅，作指数增强底仓合适。

全市场 / 小盘池

规模、季节性、反转（躲赢家）、避妖股（MAX）这些小盘/横截面效应更强——但要扛 微盘 的容量/政策风险。两个池子用两套因子，别混用。
这也回收了 因子地图 的主结论：穿越-regime 的正交因子是真 alpha，但"正交"和"穿越"都是相对某个股票池而言的。多因子的手艺，一半在选因子、一半在选池子、还有一半在别让弱因子稀释强因子。

口径与说明

· 思路：Fama-French 多因子 / Asness「Value and Momentum Everywhere」的合成精神——把低相关的正因子叠起来降波动。
· 口径：合成打分 = 4 个因子横截面 rank-z 的等权均值（价值 B/M、−应计、−上月收益、历史同月），要求 ≥3 个因子非缺失、按分位分 5 组、月度、等权、纯多头，信号 t / 收益 t+1。合成池需财报数据（净资产/应计），故偏大中盘，基准年化 8.9% 低于全市场（无微盘）。剔 ST（按当前名）与北交所。未计成本（月度低换手为主）。非投资建议。
· 逐因子：应计 · 价值 · 反转 · 季节性 · 总述 因子地图。
chaoe.net · 多因子有用但朴素；别无脑等权，别混用池子——因子有效性是「因子 × 股票池」的联合属性。