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行业动量 · 申万一级 · 全 A 实测

个股动量死了，
行业动量却活着

我们一路证明：A 股个股动量是死的（残差、FIP、标准动量全失效，赢家是被爆炒的妖股、随后反转）。但 Moskowitz-Grinblatt 1999 有个著名论断："股票动量"其实大半是"行业动量"。那在 A 股——把动量搬到行业层面，它会复活吗？答案：会，而且很稳。

样本 2016–2026｜申万一级 31 个行业（等权合成）｜12-1 动量(回看 12 月、跳最近 1 月)、买 top5 行业月度轮动｜纯多头
+6.0%动量赢家(买涨最多5行业)全周期超额
+11.2pp行业动量价差(赢家−输家)/年
穿越 frothtrain +17.4pp / test +3.0pp 都为正
个股动量对照：个股层面动量是死的/负的
一句话结论。动量在 A 股死在个股、活在行业：买过去 12 个月(跳过最近 1 个月，即 12-1)涨最多的 5 个申万一级行业、月度轮动，年化超额 +6.0%、动量价差 +11.2pp，train（+17.4pp）和 test（+3.0pp）都为正（连 2022+ froth 都没翻）。这正是 Moskowitz-Grinblatt 的核心洞察——"行业动量"才是真动量。为什么个股死、行业活？行业趋势由基本面/政策/景气主题驱动，能持续约 1 年；而聚合成行业后，个股层面"被爆炒→反转"的特质噪声被抹平了。板块会顺趋势走，板块里的个股却各自均值回归。这也验证了我们的 行业动量轮动 实盘页。

三段实测：赢家赢、输家输

每月按 12-1 动量(回看 12 月、跳最近 1 月)排 31 个行业，买 top5（赢家）或 bottom5（输家），持有下月。基准 = 全行业等权。

时段全行业等权动量赢家 / 超额动量输家 / 超额赢家−输家
全期 2016–202611.5%/0.6517.5% / +6.0%6.4% / −5.2%+11.2pp
train 2016–202110.9%/0.6520.4% / +9.5%2.9% / −7.9%+17.4pp
test 2022–202612.4%/0.6613.9% / +1.5%10.9% / −1.4%+3.0pp
方向稳、幅度衰：赢家行业每段都跑赢、输家每段都跑输，动量价差 train+test 都是正的——行业动量穿越 regime。但幅度在衰减（+17.4pp → +3.0pp）：2022+ 行业轮动更快、主题更碎，趋势持续性下降，动量变薄但没消失。夏普上，赢家组 train 高达 0.96、全周期 0.81，明显优于等权 0.65。

为什么个股死、行业活（同一枚硬币）

个股：特质过度反应 → 反转

单只 A 股的"涨最多"，往往是散户爆炒的妖股，特质波动大、随后均值回归（见 IVOL、躲赢家）。所以个股动量是负的。

行业：主题趋势 → 持续

行业的"涨最多"由景气周期、政策、产业逻辑驱动（如 2020 新能源、2023 AI），这些主题能持续数月到一年。聚合 30+ 只股票抹平了个股的特质反转噪声，只留下系统性的板块趋势——于是动量在行业层面显现。
与动量崩溃并不矛盾：板块轮动崩溃 是行业动量的负凸性尾部（偶尔一根大阴线切换主题），但平均而言行业趋势的正漂移（+11pp）盖过了偶发崩溃——就像卖出跨式平时赚、崩时亏，净为正。行业动量 = 赚趋势的钱、扛偶发轮动的险。

能不能做多动量、做空宽基对冲？

很自然的想法：多头买 top5 动量行业，做空宽基剥掉市场 beta。实测不同空腿与对冲比例（2016–2026）：

配置−0.3−0.5−1.0
纯多头（不对冲）17.5% / 夏普 0.80 / MDD −33%
空腿 = 沪深30015.2%/0.69/−26%14.2%/0.64/−26%11.2%/0.50/−27%
空腿 = 中证50014.2%/0.65/−25%12.5%/0.57/−24%7.5%/0.38/−25%
空腿 = 全A等权12.5%/0.60/−30%9.1%/0.46/−33%0.2%/0.16/−43%
对冲不提夏普——纯多头（0.80）反而最高，任何比例的宽基空腿都拉低夏普。因为行业动量是长偏 alpha，它的主要风险是轮动崩溃（负凸性尾部），这不是市场 beta，宽基空腿对冲不到；剥掉 beta 只是抹掉收益、留低夏普残差。若目标是降回撤/降暴露：①用沪深300/中证500 当空腿，别用全A等权（多头≈全A等权，对冲把 alpha 一起抵消，−1.0x 只剩 0.2%/0.16）；②−0.3x 沪深300 是最佳折中（收益 17.5→15.2%、回撤 −33→−26%、夏普只微降）。真正的风险源是轮动崩溃，宜叠 广度/恐慌择时 减仓，而非满仓对冲宽基。（动态"空跌最多的宽基"在 A 股危险——弱指数常 V 型暴反、空腿被反噬。）

落地

做行业/板块的动量轮动，而不是个股动量：按 6–12 月动量买入领涨的几个申万一级行业（或对应行业 ETF），月度/双周调仓，长期超额 +6%、夏普 0.81。这正是 行业动量轮动 页在做的。注意：①近年主题更碎、动量变薄，别用满杠杆；②有轮动崩溃的负凸性尾部风险，可叠加 广度/恐慌择时 减仓；③行业内选股别用动量（个股动量是死的），用 质量/低波/别买贵。"行业顺势 + 个股反转/质量"是 A 股最合身的两层结构。

论文与口径

· 论文：Moskowitz & Grinblatt, Do Industries Explain Momentum?, JF 1999——行业动量强劲，且大部分"个股动量"可由行业动量解释。
· 口径：申万一级 31 个行业，行业收益 = 成分股等权月度收益（用 sw_member 当前成分，行业归属稳定，近似点位时点）；12-1 动量(信号 = 行业净值 nav[t-1]/nav[t-12]−1，回看 12 月、跳过最近 1 月避开短期反转)、买 top5/bottom5、月度、等权、纯多头；信号 t / 收益 t+1。剔 ST。局限：行业横截面小（31 个）、top5 集中；未计换手成本（月度轮动成本非零）。为何跳最近 1 月：不跳(含最近月)则 test 价差从 +2.3 翻负到 −1.3，最近月的短期反转在行业层面仍需剔除。可复现：backtest.py(含 A 含最近月/B 12-1/C 12月无跳 三口径对比)。非投资建议。
· 关联实盘：行业动量轮动。关联报告：动量崩溃/轮动 · 个股残差动量(死) · 因子地图。
chaoe.net · 动量死在个股、活在行业——板块顺势、个股反转，是 A 股最合身的两层结构。