≈ 0原始超额（持 1 月 −0.3 / 持 3 月 +1.4）
+4.2%规模中性超额（同市值档内 宣告 vs 未宣告）
+5.6 / +3.0规模中性 train / test（t=1.72）
+12.9 → ≈0逐年衰减：2019 → 2024-25（普及稀释）
一句话结论。直接买「宣告回购」的股票，
原始超额几乎为零（持 1 月 −0.3%、持 3 月 +1.4%）——但这是
假象：回购宣告者
绝大多数是大盘蓝筹（有钱才回购），而大盘这几年系统性跑输，把回购的正效应
抵消掉了。
剥离规模后（在同一市值档里比「宣告 vs 未宣告」），超额
+4.2%（train +5.6% / test +3.0%、t=1.72、7/8 年为正）——
Ikenberry 回购异象在 A 股确实存在，只是被规模因子藏了起来。但它
正在衰减：逐年规模中性超额从 2019 的
+12.9% 一路降到 2024 的
+1.5%、2025
≈0——
国九条鼓励回购后，回购从「稀缺的信号」变成「人人都做的常规操作」，信号被稀释（2026 上半年 +8.8% 是小样本反弹，不宜高估）。
回购强度（金额/市值）也没有清晰的加成。
原始 ≈ 0，剥离规模才现身
宣告回购组下月超额（vs 全市场）· 灰 = 原始 红 = 剥离规模后
这是一次典型的「被规模因子掩盖的 alpha」。回购需要现金，所以宣告回购的公司
市值普遍偏大；而 A 股这几年
小盘系统性跑赢大盘（规模是 regime 总开关，见
因子地图）。两股力量对冲，原始超额被抹平到 ≈0。只有在
同一市值档内部做对照，才能看到回购本身贡献的
+4.2%。
教训：一个因子原始超额为零，不代表它没用——可能是被另一个更强的因子（这里是规模）盖住了，要控制变量才看得清。
正在衰减：回购越普及，信号越弱
逐年规模中性超额（同市值档 宣告 vs 未宣告）· 红 = 正 · 峰值在 2019、随普及走低
衰减的形状很清楚：2019 回购还稀缺时 +12.9%，随后一路走低，到 2024 +1.5%、2025
≈0——
国九条推动回购普及后，「宣告回购」不再稀缺、不再是强信号。这是
异象随「被套利/被政策常态化」而消失的活案例（2026 的 +8.8% 是半年小样本，标 * 提示不宜外推）。
凡是变成「人人都做」的动作，其信息含量就趋近于零。
论文与口径
· 论文：Ikenberry, Lakonishok & Vermaelen,
Market Underreaction to Open Market Share Repurchases, JFE 1995（回购宣告后长期正超额）。
· 口径：全 A、事件 = 回购
预案公告（tushare repurchase，proc=预案）、每月末取过去 63 日内宣告的股票等权持有、
纯多头；超额 = 组均 − 全市场等权；规模中性 = 每市值档（5 档）内「宣告 vs 未宣告」之差再平均。剔 ST（按当前名）。数据 2019–2026；train 2019-21 / test 2022-26。
原始 ≈0、规模中性 +4.2%、逐年衰减、回购强度无加成、2026 小样本如实呈现。非投资建议。
· 关联：
因子地图（规模是 regime 总开关） ·
分析师预期修正 ·
负知识地图。
chaoe.net · 回购异象在 A 股真实存在（规模中性 +4.2%）但被规模因子掩盖（原始 ≈0），且随国九条后回购普及而衰减（2019 +12.9%→2025 ≈0）——变成人人都做的动作，信息含量就趋近于零。